Κίνα: Στα όρια της χρεοκοπίας

Έρχεται το… Μπαμ στην Κίνα;

Παρά την αυτοκινητική έξαρση και τα αυξημένα έσοδα από την αυτοκίνηση, η κινεζική οικονομία βρίσκεται αντιμέτωπη με μια πρωτοφανή συσσώρευση χρέους στο κράτος και στις επιχειρήσεις, γεγονός που κάνει πολλούς αναλυτές να εκτιμούν ότι βρίσκεται «στα πρόθυρα χρεοκοπίας». Απέναντί της οι χρεωμένες ΗΠΑ, η Ιαπωνία και η Ε.Ε.

Ο όρος αυτός δεν σημαίνει απαραίτητα μια κυριολεκτική πτώχευση του κράτους όπως την γνωρίζουμε, αλλά αντανακλά τον αυξημένο κίνδυνο σοβαρής χρηματοπιστωτικής κρίσης λόγω υπερχρέωσης. Από το 2023 και μετά, το συνολικό χρέος της Κίνας (δημόσιο και ιδιωτικό) εκτινάχθηκε σε ιστορικό υψηλό – περίπου 289% του ΑΕΠ το 2023 σύμφωνα με το ΔΝΤ. Θα εξετάσουμε παρακάτω πώς το κρατικό και εταιρικό χρέος έφτασαν σε αυτά τα επίπεδα, τι σημαίνουν όροι όπως δημόσιο χρέος ως ποσοστό του ΑΕΠ, εταιρική υπερχρέωση, τραπεζικό ρίσκο, φούσκα ακινήτων, σκιώδης τραπεζική και ρευστότητα, και γιατί όλα αυτά δημιουργούν ανησυχίες. Επίσης, θα συγκρίνουμε την κατάσταση με άλλες μεγάλες οικονομίες (ΗΠΑ, Ιαπωνία, ΕΕ) δίνοντας έμφαση στις εξελίξεις της περιόδου 2023–2025.

Δημόσιο Χρέος και Δημοσιονομικοί Κίνδυνοι

Το δημόσιο χρέος ως ποσοστό του ΑΕΠ είναι ένας βασικός δείκτης βιωσιμότητας των δημόσιων οικονομικών, που δείχνει το μέγεθος του κρατικού χρέους σε σχέση με την οικονομική παραγωγή (ΑΕΠ). Στην περίπτωση της Κίνας, το επίσημο κρατικό χρέος (κεντρικής κυβέρνησης και τοπικών αρχών) φαινόταν μέχρι πρόσφατα σχετικά χαμηλό – γύρω στο 70% του ΑΕΠ. Ωστόσο, αυτός ο αριθμός δεν αποτυπώνει την πλήρη εικόνα. Υπάρχει ένα τεράστιο «κρυφό» χρέος σε τοπικό επίπεδο μέσω εταιρειών τοπικής αυτοδιοίκησης (Local Government Financing Vehicles – LGFVs), που δανείζονται εκτός ισολογισμών του κράτους. Σύμφωνα με εκτιμήσεις του ΔΝΤ, το χρέος αυτών των οχημάτων έφτασε το 60 τρις γουάν το 2023 (48% του ΑΕΠ) – από μόλις 13% του ΑΕΠ το 2014. Αν συνυπολογιστεί αυτό το κρυφό τοπικό χρέος, το πραγματικό συνολικό δημόσιο χρέος της Κίνας φτάνει περίπου το 117% του ΑΕΠ (αντί ~69% που είναι το επίσημο). Ένα τέτοιο επίπεδο πλησιάζει τις ΗΠΑ (περίπου 121% του ΑΕΠ) και, ενώ υπολείπεται ακόμη της Ιαπωνίας (267%) ή της Ιταλίας (144%), είναι εξαιρετικά υψηλό για τα δεδομένα της Κίνας.

Η απότομη άνοδος του κρατικού χρέους την περίοδο 2020–2023 έχει σημάνει συναγερμό. Οι τοπικές κυβερνήσεις είδαν τα έσοδά τους να καταρρέουν λόγω της ύφεσης στην αγορά ακινήτων – επί δεκαετίες βασίζονταν στις πωλήσεις γης και ακινήτων για έσοδα, και η ξαφνική πτώση αυτών των εσόδων μετά το 2021 αποτέλεσε τεράστιο σοκ. Αυτό ανάγκασε πολλούς δήμους και επαρχίες να δανειστούν ακόμα περισσότερο για να καλύψουν τα ελλείμματα, επιδεινώνοντας τον φαύλο κύκλο χρέους. Το αποτέλεσμα είναι αυξημένοι δημοσιονομικοί κίνδυνοι: η κυβέρνηση ίσως χρειαστεί να διασώσει υπερχρεωμένες τοπικές αρχές (bailout), επιβαρύνοντας περαιτέρω τον προϋπολογισμό. Πράγματι, οι οίκοι αξιολόγησης Moody’s και Fitch στα τέλη 2023 και αρχές 2024 έθεσαν το αξιόχρεο της Κίνας υπό αρνητική επιτήρηση, επικαλούμενοι την ταχεία συσσώρευση κρατικού χρέους και το ενδεχόμενο ανάγκης στήριξης των τοπικών κυβερνήσεων. Με άλλα λόγια, το Πεκίνο βλέπει πλέον το χρέος ως απειλή για τη δημοσιονομική σταθερότητα.

Εταιρική υπερχρέωση και η φούσκα

Εταιρική υπερχρέωση σημαίνει ότι οι επιχειρήσεις έχουν δανειστεί υπερβολικά σε σχέση με τα εισοδήματά τους ή το ΑΕΠ της χώρας. Στην Κίνα, το χρέος των μη-χρηματοπιστωτικών επιχειρήσεων είναι από τα υψηλότερα στον κόσμο. Το 2023 εκτινάχθηκε γύρω στο 141% του ΑΕΠ, επίπεδο που αντιστοιχεί σε πάνω από τα δύο τρίτα του συνολικού χρέους στη χώρα. Ήδη πριν από την πρόσφατη επιβράδυνση, αναλυτές σημείωναν ότι το εταιρικό χρέος της Κίνας ανερχόταν σε επίπεδα σχεδόν διπλάσια του αντίστοιχου των ΗΠΑ (σε όρους ποσοστού του ΑΕΠ). Αυτό το υπέρογκο εταιρικό χρέος είναι αποτέλεσμα ετών φθηνού δανεισμού και κρατικών πολιτικών που ενθάρρυναν τις επενδύσεις – πολλές φορές όμως σε μη παραγωγικές δραστηριότητες.

Ένα μεγάλο μέρος αυτού του εταιρικού χρέους συνδέεται με μια φούσκα ακινήτων που διογκώθηκε επί χρόνια. Η αγορά ακινήτων και κατασκευών στην Κίνα είχε γίνει τεράστια – υπολογιζόταν ότι στο απόγειό της συνεισέφερε γύρω στο ένα τέταρτο του ΑΕΠ. Κατασκευαστικές και εταιρείες ανάπτυξης ακινήτων δανείζονταν αλόγιστα για να ανεγείρουν ολοένα και περισσότερα διαμερίσματα, εμπορικά κέντρα και υποδομές. Οι τιμές των κατοικιών εκτοξεύθηκαν, δημιουργώντας μια φαινομενική ευημερία αλλά και συνθήκες φούσκας, δηλαδή υπερτίμησης των αξιών πέρα από τα θεμελιώδη μεγέθη.

Η κρίση ξέσπασε όταν το Πεκίνο, μετά το 2020, έθεσε όρια στον δανεισμό των κατασκευαστών για να μειώσει το ρίσκο (τα λεγόμενα «τρία κόκκινα όρια»). Μεγάλοι όμιλοι όπως η Evergrande –πρώην κορυφαίος πωλητής ακινήτων– βρέθηκαν σε αδυναμία πληρωμών το 2021. Το 2023 η Evergrande προχώρησε σε αναδιάρθρωση χρέους (ακόμη και μέσω του πτωχευτικού δικαίου στις ΗΠΑ) με χρέη άνω των 300 δισ. δολαρίων. Η Evergrande έγινε το σύμβολο της κρίσης χρέους του κινεζικού real estate, καθώς η κατάρρευσή της κλόνισε την εμπιστοσύνη επενδυτών και αγοραστών. Ακολούθησαν και άλλοι κατασκευαστές (όπως η Country Garden) που αθέτησαν πληρωμές. Σημειωτέον, η κατάρρευση της αγοράς ακινήτων δεν έπληξε μόνο τις εταιρείες: τα έσοδα των τοπικών κυβερνήσεων από την πώληση γης μειώθηκαν δραματικά, αφήνοντας μεγάλα δημοσιονομικά κενά και φέρνοντας τις τοπικές αρχές στα πρόθυρα χρεοκοπίας.

Σκιώδης τραπεζική και κίνδυνοι

Εκτός από το επίσημο τραπεζικό σύστημα, στην Κίνα άνθησε η λεγόμενη σκιώδης τραπεζική – δηλαδή χρηματοπιστωτικές δραστηριότητες εκτός του ρυθμιζόμενου τραπεζικού τομέα, όπως οι εταιρείες διαχείρισης πλούτου, τα trust funds και οι χρηματοδοτήσεις μέσω επενδυτικών προϊόντων. Ο τομέας αυτός είναι τεράστιος: αποτιμάται σε περίπου $3 τρισεκατομμύρια (σχεδόν όσο το ΑΕΠ του Ηνωμένου Βασιλείου) και έχει στενή έκθεση στην αγορά ακινήτων. Οι εταιρείες διαχείρισης εμπιστευμάτων (trust) συγκέντρωναν χρήματα από επενδυτές υποσχόμενες υψηλές αποδόσεις και τα διοχέτευαν σε έργα ακινήτων ή σε δάνεια τοπικών κυβερνήσεων, παρακάμπτοντας τους τραπεζικούς κανόνες.

Καθώς όμως οι developers άρχισαν να χρεοκοπούν, η κρίση μεταφέρθηκε και στη σκιώδη τραπεζική. Χαρακτηριστικό παράδειγμα το καλοκαίρι του 2023: η Zhongrong International Trust, μια από τις μεγαλύτερες εταιρείες trust, αθέτησε πληρωμές σε επενδυτικά προϊόντα της, προκαλώντας φόβους μετάδοσης (contagion) στο σύστημα. Επενδυτές λιανικής και επιχειρήσεις που είχαν τοποθετήσει κεφάλαια σε τέτοια προϊόντα βρέθηκαν εκτεθειμένοι. Οι τραπεζικοί κίνδυνοι (ρίσκο) αυξήθηκαν, διότι πολλές τράπεζες είναι συνδεδεμένες με τη σκιώδη τραπεζική και έχουν δώσει δάνεια είτε σε προβληματικούς κατασκευαστές είτε σε οχήματα τύπου LGFV.

Στην πραγματικότητα, οι κινεζικές τράπεζες –οι περισσότερες κρατικές– έχουν σημαντική έκθεση στο χρέος των τοπικών κυβερνητικών οχημάτων: εκτιμάται ότι περίπου 15% του ενεργητικού τους αφορά δάνεια σε LGFVs, τη στιγμή που τα δάνεια προς κατασκευαστές ακινήτων είναι μόνο 4%. Αυτό σημαίνει πως αν αρχίσουν να χρεοκοπούν οι φορείς τοπικής αυτοδιοίκησης, οι ζημιές για τις τράπεζες μπορεί να είναι τεράστιες. Σύμφωνα με μελέτη του ΔΝΤ, ακόμη και ένα μικρό ποσοστό χρεοκοπιών (π.χ. 5% των LGFVs) θα αρκούσε για να αυξηθούν τα μη εξυπηρετούμενα δάνεια του κινεζικού τραπεζικού συστήματος κατά 75% – πλήττοντας ιδιαίτερα τις μικρές περιφερειακές τράπεζες που είναι πιο αδύναμες κεφαλαιακά.

Έτσι, το πρόβλημα του χρέους γίνεται συστημικό: μια αλυσίδα που ξεκινά από τις υπερχρεωμένες εταιρείες και τις τοπικές κυβερνήσεις μπορεί να καταλήξει σε κρίση εμπιστοσύνης για τις τράπεζες και, τελικά, για ολόκληρη την οικονομία.

Η ρευστότητα

Σε μια χρηματοπιστωτική κρίση, το μεγαλύτερο άμεσο πρόβλημα είναι συνήθως το «στέγνωμα» της ρευστότητας – όταν τράπεζες και επιχειρήσεις δεν μπορούν να αναχρηματοδοτήσουν τα δάνειά τους ή να βρουν μετρητά. Στην περίπτωση της Κίνας, υπήρχαν ενδείξεις το 2023 για σφίξιμο της ρευστότητας στην αγορά, καθώς οι δανειολήπτες αντιμετώπιζαν δυσκολίες και οι επενδυτές έχαναν την εμπιστοσύνη τους. Ωστόσο, η κινεζική κυβέρνηση και η κεντρική τράπεζα (PBoC) έχουν παρέμβει ενεργά για να αποτρέψουν έναν ξαφνικό οικονομικό «πάγο». Οι αρχές προχώρησαν σε μειώσεις επιτοκίων και ενέσεις ρευστότητας στο τραπεζικό σύστημα για να στηρίξουν τη χρηματοδότηση.

Για παράδειγμα, τον Αύγουστο του 2023 η PBoC μείωσε απρόσμενα τα βασικά επιτόκια δανεισμού, ενώ τον Δεκέμβριο του 2023 η κυβέρνηση επέτρεψε την έκδοση ειδικών ομολόγων για την αναχρηματοδότηση μέρους του τοπικού χρέους. Τέτοια μέτρα στοχεύουν στο να διατηρηθεί η ρευστότητα επαρκής, να μην εκτοξευθούν τα επιτόκια δανεισμού εντός της χώρας και να δοθεί χρόνος για αναδιάρθρωση των χρεών.

Όπως σημείωσε σε έκθεσή της η Barclays, οι ρυθμιστικές αρχές θα επέμβουν εφόσον χρειαστεί – στο παρελθόν η Κίνα έχει αντιμετωπίσει την χρηματοπιστωτική αστάθεια ακριβώς με παρεμβάσεις ρευστότητας από το κράτος. Αυτό μειώνει τον άμεσο κίνδυνο ενός «ξαφνικού θανάτου» του συστήματος. Από την άλλη, η συνεχιζόμενη παροχή φθηνού χρήματος εγκυμονεί τον κίνδυνο να συσσωρευτεί ακόμη περισσότερο χρέος, παρατείνοντας το πρόβλημα.

Σύγκριση με ΗΠΑ, Ιαπωνία και ΕΕ

Σε απόλυτα μεγέθη, μόνο οι Ηνωμένες Πολιτείες έχουν συγκρίσιμο ύψος χρέους με την Κίνα. Το αμερικανικό δημόσιο χρέος ξεπερνά το 120% του ΑΕΠ, ενώ το συνολικό χρέος (δημόσιο και ιδιωτικό) των ΗΠΑ ανέρχεται σε περίπου 273% του ΑΕΠ (στοιχεία 2023) – ελαφρά χαμηλότερα από της Κίνας. Ωστόσο, υπάρχει μια κρίσιμη διαφορά: οι ΗΠΑ δανείζονται στο παγκόσμιο αποθεματικό νόμισμα (δολάριο) και έχουν πολύ πιο ανεπτυγμένες κεφαλαιαγορές, γεγονός που τους δίνει μεγαλύτερη ευελιξία. Επίσης, το εταιρικό χρέος στις ΗΠΑ είναι αναλογικά περίπου το μισό του κινεζικού (γύρω στο 80% του ΑΕΠ έναντι 140%+ στην Κίνα), και η διαφάνεια του χρηματοπιστωτικού συστήματος είναι υψηλότερη. Έτσι, παρά το τεράστιο αμερικανικό χρέος, οι αγορές θεωρούν ασφαλέστερα τα αμερικανικά ομόλογα – τουλάχιστον βραχυπρόθεσμα.

Η Ιαπωνία από την άλλη έχει το ρεκόρ δημόσιου χρέους (πάνω από 250% του ΑΕΠ), αλλά δεν αντιμετωπίζει παρόμοια κρίση. Ο λόγος είναι ότι σχεδόν όλο το ιαπωνικό χρέος χρηματοδοτείται εσωτερικά, με εξαιρετικά χαμηλά επιτόκια, και η χώρα έχει βιώσει αποπληθωρισμό για δεκαετίες. Οι ιαπωνικές επιχειρήσεις επίσης δεν είναι τόσο υπερχρεωμένες όσο οι κινεζικές, και η Ιαπωνία έχει σταθερούς θεσμούς που εμπνέουν εμπιστοσύνη στους επενδυτές.

Κάτι αντίστοιχο με την Ιαπωνία ισχύει και για την Ευρωπαϊκή Ένωση που έχει υψηλό αλλά διαχειρίσιμο χρέος: αρκετές χώρες όπως η Ιταλία έχουν δημόσιο χρέος 150% του ΑΕΠ, όμως σε ευρωπαϊκό μέσο όρο το δημόσιο χρέος είναι γύρω στο 90-100% του ΑΕΠ, ενώ το εταιρικό χρέος των περισσότερων ευρωπαϊκών οικονομιών κυμαίνεται κοντά στο 100% του ΑΕΠ ή χαμηλότερα. Επιπλέον, στην Ευρώπη και την Ιαπωνία δεν υπάρχει αντίστοιχη έκρηξη σκιώδους τραπεζικής ή ακίνητης περιουσίας όπως συνέβη στην Κίνα.

Συνοψίζοντας, η Κίνα ξεχωρίζει γιατί μέσα σε λίγα χρόνια είδε το συνολικό της χρέος να αυξάνεται ραγδαία και να πλησιάζει ή και να ξεπερνά (ανάλογα τον υπολογισμό) το επίπεδο των ανεπτυγμένων οικονομιών, παρά το γεγονός ότι το κατά κεφαλήν εισόδημά της είναι χαμηλότερο. Η ταχύτητα και το μέγεθος της κινεζικής υπερχρέωσης, σε συνδυασμό με τις ιδιαιτερότητες της (κρυφό τοπικό χρέος, φούσκα ακινήτων, κρατικά ελεγχόμενο τραπεζικό σύστημα), κάνουν διεθνείς παρατηρητές να ανησυχούν ιδιαίτερα.

Η φράση «στα πρόθυρα χρεοκοπίας» για την Κίνα αντανακλά τον φόβο μιας γενικευμένης κρίσης χρέους. Το κράτος, μέσω των τοπικών αρχών, και πολλές μεγάλες επιχειρήσεις έχουν φθάσει σε τέτοια επίπεδα δανεισμού που, εάν δεν υπάρξει δυναμική αντίδραση, θα αντιμετωπίσουν σοβαρή δυσκολία στην εξυπηρέτηση των υποχρεώσεών τους. Τα επίσημα οικονομικά στοιχεία και οι εξελίξεις του 2023–2025 επιβεβαιώνουν ότι το πρόβλημα είναι υπαρκτό: το δημόσιο χρέος (μαζί με τα κρυφά χρέη) διογκώνεται, οι εταιρείες βρίσκονται σε πιστωτική πίεση, η αγορά ακινήτων δοκιμάζεται σκληρά και το χρηματοπιστωτικό σύστημα υφίσταται κλυδωνισμούς. Από την άλλη πλευρά, η κεντρική κυβέρνηση της Κίνας εξακολουθεί να διαθέτει εργαλεία ώστε να αποτρέψει μια ανεξέλεγκτη χρεοκοπία: τεράστια συναλλαγματικά αποθέματα, έλεγχο επί των μεγάλων τραπεζών, περιουσιακά στοιχεία και τη δυνατότητα να εκδίδει χρήμα σε εγχώριο νόμισμα.

Αυτά τα «αμορτισέρ» ίσως της επιτρέψουν να αναδιαρθρώσει σταδιακά το χρέος και να απορροφήσει τις ζημιές, αποφεύγοντας μια απότομη κατάρρευση. Το κόστος, όμως, θα είναι πιθανότατα πολυετής αναιμική ανάπτυξη και δύσκολες μεταρρυθμίσεις. Σε κάθε περίπτωση, η κινεζική οικονομία βαδίζει σε τεντωμένο σκοινί: οι αριθμοί και οι τάσεις χρέους κρούουν τον κώδωνα του κινδύνου και εξηγούν γιατί πολλοί θεωρούν την Κίνα κοντά σε μια οικονομική κρίση χρεοκοπίας – αν όχι σήμερα, τότε στο άμεσο μέλλον, αν δεν αλλάξει πορεία.

https://www.newsauto.gr/mirror/erchete-bam-stin-kina/